L’or a clôturé à 4 703 $ l’once le 24 août, un sommet de 15 semaines, après trois gains hebdomadaires consécutifs alimentés par les espoirs d’assouplissement de la Fed et ce que les négociants appellent le « trade de dévaluation » : l’inquiétude entourant la viabilité de la dette américaine, qui pousse les investisseurs vers le métal. Mardi matin, il s’échangeait près de 4 698 $. Le rallye semblait ordonné. Ce n’était pas le genre de mouvement qu’on signale dans un appel avec un client.
Puis vint vendredi. Le premier discours de Jackson Hole du président de la Réserve fédérale, Kevin Warsh, à ce titre, a averti que les données d’inflation estivales, bien que meilleures que prévu, ne montrent pas un allègement significatif des pressions sous-jacentes sur les prix. L’or a chuté de 3,2 % à 4 454,08 $, sa plus forte baisse quotidienne du mois. Les marchés ont fait passer la probabilité d’une hausse de taux en septembre d’environ 40 % la semaine précédente à près de 57 % lundi matin.
Avant même que cette réévaluation ne se stabilise, un second choc, sans lien avec le premier, est survenu. Le US Central Command a confirmé dimanche avoir frappé deux lance-roquettes iraniens sur l’île de Larak, dans le détroit d’Ormuz, la première frappe américaine en territoire iranien en plus d’un mois. L’Iran a répliqué par des frappes de missiles contre des bases américaines en Jordanie et un drone intercepté près des Émirats arabes unis. Le brut WTI a progressé de plus de 3 % dans les échanges de lundi. L’or, qui aurait dû bénéficier d’une certaine demande de valeur refuge devant l’escalade, est plutôt resté stable près de 4 454 $, absorbant toujours la réévaluation restrictive de vendredi.
L’heuristique de disponibilité fonctionne dans les deux sens
Les travaux d’Amos Tversky et de Daniel Kahneman sur l’heuristique de disponibilité, publiés en 1973, ont montré que les gens jugent la probabilité d’un événement selon la facilité avec laquelle des exemples leur viennent à l’esprit. Ce constat s’applique généralement à la surréaction : un titre récent et marquant rend un événement plus probable en apparence que ne le justifie le taux de base réel. Le même mécanisme fonctionne à l’inverse, et cette direction reçoit beaucoup moins d’attention dans les conversations avec les clients.
Le conflit entre les États-Unis et l’Iran est entré cette semaine dans son septième mois, mais le précédent échange de tirs remontait à plus d’un mois. Trois semaines sans manchette suffisent pour qu’un conflit toujours actif s’efface de l’esprit d’un investisseur, même si rien n’a changé sur le fond. La montée stable et peu volatile de l’or vers 4 700 $ ne prouvait pas que le risque lié au détroit d’Ormuz s’était résorbé. Elle prouvait que ce risque avait cessé d’être présent à la mémoire, ce qui est tout autre chose.
Pourquoi la correction paraît démesurée
Les travaux de Hersh Shefrin sur l’affect et la prise de décision financière décrivent comment les investisseurs substituent un sentiment d’aisance à une véritable évaluation de la probabilité pendant les périodes calmes. Lorsque le mouvement des prix confirme ce sentiment, celui-ci se trouve renforcé. Trois semaines de progression graduelle de l’or, alimentées par les flux liés au « trade de dévaluation », ont bâti exactement ce type de confort affectif, un confort sans lien avec le risque de transport dans le détroit d’Ormuz, mais qui se trouvait juste à côté sur le même graphique.
C’est pourquoi la baisse causée par Warsh vendredi et les frappes de l’île de Larak en fin de semaine se traduisent par un choc composé plutôt que par deux événements distincts et explicables. Le portefeuille n’intégrait activement aucun des deux risques dans son prix. Il intégrait plutôt leur absence, et cette absence a pris fin en une seule fin de semaine.
La montée de l’or à un sommet de 15 semaines le 24 août a précédé un renversement en deux étapes : un discours restrictif de la Fed vendredi, suivi du premier échange militaire entre les États-Unis et l’Iran en plus d’un mois, survenu en fin de semaine.
La trajectoire de l’or au cours des deux dernières semaines illustre ce que l’heuristique de disponibilité fait à la perception du risque, et ce constat analytique ne nécessite aucune extrapolation sur le portefeuille du lecteur. La montée de 4 381 $ à 4 703 $ suivait un récit authentique, le « trade de dévaluation », mais elle survenait en parallèle d’une guerre que les marchés avaient tout simplement cessé d’intégrer minute par minute dans les prix. Les deux étaient vraies. Une seule était visible dans le prix.
La portée canadienne
Les portefeuilles canadiens portent cette exposition par deux canaux : les producteurs aurifères du TSX, qui ont reculé dès la séance de vendredi, avant même l’escalade de la fin de semaine, et le huard, qui tire son appui des prix du pétrole, désormais en hausse en raison des mêmes nouvelles qui ont pesé sur le lingot. Les deux ont évolué en sens opposé cette semaine pour des raisons sans rapport entre elles, tenant entièrement à la matière première qui s’est révélée, un jour donné, plus sensible à la Fed ou au détroit d’Ormuz. Un portefeuille fondé sur l’hypothèse que l’or et les actions canadiennes liées au pétrole évoluent ensemble en période de tension géopolitique aurait été pris à contrepied deux fois en quatre séances.