Le WTI s’est établi à 102,16 $ le baril le 14 septembre, en hausse de 24 % par rapport aux 82,36 $ enregistrés trois semaines plus tôt. Sur cette même période, l’indice de volatilité CBOE est passé de 15,45 à 17,10, une progression de 11 %. Les deux instruments sont censés évoluer ensemble lorsque la source d’un rallye pétrolier est géopolitique. Ici, ce n’est pas le cas.
Le sommet qui s’est effacé en une seule séance
La preuve la plus nette tient dans une fenêtre de 48 heures. Des milices alignées sur l’Iran ont frappé le pipeline Est-Ouest de l’Arabie saoudite les 10 et 11 septembre, coupant cette route de 4 à 5 millions de barils par jour qui contourne entièrement le détroit d’Ormuz, fermé. L’Agence internationale de l’énergie a évalué l’offre saoudienne de pétrole à son niveau le plus bas depuis plus de trois décennies. Le WTI a bondi à 102,48 $ ce jour-là.
Le VIX a lui aussi bondi, à 17,84, son sommet pour la période. Puis, le 11 septembre, alors que le pipeline restait fermé et que le pétrole se négociait toujours au-dessus de 100 $, le VIX est retombé à 15,84. Il n’a pas reculé parce que le risque s’était résorbé. Il a reculé parce que le marché avait déjà, dans les faits, intégré la prochaine escalade avant qu’elle ne survienne.
Ce que prédit l’ancrage, et ce qui s’est produit
Kahneman et Tversky, dans leur publication de 1974, ont décrit l’ancrage comme la tendance à fixer un point de référence tôt, puis à s’en écarter de façon insuffisante à mesure que de nouvelles informations arrivent. Appliqué ici : le niveau de base du VIX durant cette période n’a jamais été un niveau calme, d’avant conflit. Il était déjà élevé après sept mois de fermeture active du détroit d’Ormuz, entamée le 28 février. Chaque escalade subséquente, y compris celle qui a supprimé une route de contournement de plusieurs millions de barils, est mesurée comme un léger écart par rapport à un ancrage déjà élevé, plutôt que comme le choc autonome qu’elle représenterait isolément.
Ceci diffère de la complaisance au sens ordinaire. Le VIX n’ignore pas la guerre. Il intègre les nouvelles marginales de la guerre par rapport à un point de référence qui contient déjà l’essentiel de la guerre. L’effet est le même pour un client qui lit le chiffre principal : un indice de la peur qui tourne autour de 15 à 17 points, à côté d’un prix du pétrole en hausse d’un quart en trois semaines, a l’air rassurant. Il s’agit plutôt d’un instrument qui a cessé d’être un indicateur avancé pour cette histoire précise.
Le pétrole a grimpé trois semaines de suite, face à un indice de la peur qui n’a progressé qu’au tiers de ce rythme en pourcentage et qui a effacé son seul véritable sommet en une seule journée ; cette divergence est l’histoire qu’un client ne verra pas en consultant l’un ou l’autre chiffre isolément.
Le sommet du VIX à 17,84 le 10 septembre est survenu le jour de la frappe contre le pipeline saoudien et était retombé à 15,84 dès la séance suivante, alors que le WTI se maintenait au-dessus de 100 $. Source : données de règlement quotidien d’Investing.com.
Pourquoi l’écart persiste au lieu de se refermer
Un épisode d’ancrage isolé se corrigerait de lui-même une fois que le marché aurait absorbé la nouvelle information. Sept mois plus tard, la correction ne s’est pas produite, faute d’un moment unique auquel se corriger. La fermeture du détroit d’Ormuz amorcée le 28 février a été suivie d’un protocole d’entente en juin, de son effondrement au début de juillet, puis d’une frappe contre un pipeline qui a supprimé le principal contournement de l’Arabie saoudite. Chaque événement relève légèrement l’ancrage plutôt que de le ramener à un niveau réellement calme.
Pour un portefeuille canadien, la conséquence pratique est que le VIX est devenu un indicateur moins fiable du risque lié au pétrole encore intégré dans les actions en général. Les titres énergétiques du TSX ont réagi directement à la matière première. L’indice élargi, lui, n’a pas bougé avec la conviction que le niveau du VIX laisserait pourtant croire justifiée.